Opções de acções para empregados : uma análise dos determinantes da sua atribuição e do seu efeito no desempenho das empresas portuguesas com valores cotados

Abstract

O sistema de remuneração, em particular, o sistema de incentivos, é considerado como uma das formas de direccionar o comportamento dos gestores para a maximização do valor da empresa. É nesta linha que surgem as opções de acções, que são, de entre os vários incentivos, consideradas como um dos componentes mais eficientes da remuneração dos gestores para alinhar os seus interesses com os dos accionistas. Esta dissertação investiga os determinantes da atribuição de opções de acções e o seu impacto no desempenho das empresas portuguesas com valores cotados, utilizando dados conjuntos para o período de 2003 a 2006. Adicionalmente analisa-se o efeito da potencial endogeneidade nos determinantes da atribuição de opções de acções e o seu impacto no desempenho da empresa. Os resultados do modelo de regressão logística dos determinantes da atribuição de opções de acções sugerem que a probabilidade de atribuir opções de acções ocorre com mais frequência nas empresas de grandes dimensões, onde a propriedade dos gestores é significativa, com conselhos de administração de reduzida dimensão e compostos maioritariamente por administradores não executivos, com constrangimentos de liquidez e com menores níveis de risco. Por sua vez, os resultados do modelo de regressão linear do impacto da atribuição de opções de acções no desempenho da empresa parecem sugerir a ausência de qualquer efeito. Por último, os resultados, considerando o efeito da potencial endogeneidade (modelo de equações simultâneas), sugerem que a probabilidade de atribuir opções de acções ocorre com mais frequência nas empresas de menores dimensões, onde a propriedade dos gestores é significativa, com políticas de dividendos mais generosas, com baixos níveis de endividamento, com constrangimentos de liquidez e com menores níveis de risco, e que a atribuição de opções de acções tem um impacto negativo no desempenho da empresa. Conjuntamente, os resultados obtidos indicam, nomeadamente, (i) que a teoria da agência explica em grande medida as decisões de atribuição de opções de acções pelas empresas portuguesas com valores cotados; (ii) que a atribuição de opções de acções no mercado de capitais português parece não ter efeitos tão poderosos em termos de alinhamento de interesses quanto os supostos; (iii) que se verifica a existência de entrincheiramento por parte dos gestores; (iv) que é questionável que as opções de acções ofereçam uma solução enquanto mecanismo conducente à subordinação dos gestores aos interesses dos accionistas.

The remuneration system, and particularly the incentive system, is considered as a way of leading managers’ behaviour to maximize the value of a company. It is in this context that the stock options discussion arises. Among the different incentives, stock options are considered to be the more efficient component of the managerial compensation package to align management and shareholders’ interests. This thesis investigates the determinants of stock options attribution and its impact on the performance of the Portuguese listed companies, using data pooled from 2003 to 2006. Additionally this thesis analyses the effect of the potential endogeneity on the determinants of stock options attribution and its impact on the company’s performance. Results of the logistic regression model that investigates the determinants of stock options attribution suggest that the likelihood of granting stock options is higher in large companies, when managerial ownership is significant, showing small boards mainly composed by non-executives directors, with liquidity constraints and lower risk levels. In turn, the results of the linear regression that models the impact of stock options attribution on companies’ performance suggest the absence of any significant effect. Finally, the results considering the potential endogeneity effects (simultaneous equations model) suggest that the likelihood of granting stock options is higher in smaller companies, where managerial ownership is significant, with more generous dividend policies, with low leverage, with liquidity constraints and with lower levels of risk, and that the stock options attribution has a negative impact on the firm’s performance. Together, the results suggest, mainly, that (i) the agency theory largely explains the attribution of stock options by Portuguese listed companies; (ii) the stock options attribution in the Portuguese capital market seems not to have powerful effects in terms of alignment of interests between managers and shareholders (as it was expected); (iii) there is entrenchment by managers; and (iv) it is questionable that stock options constitute an efficient mechanism of subordination of managers’ behaviour to shareholders’ interests.